Банк России указал на продолжительный период жестких денежно-кредитных условий

Центробанк опубликовал «Резюме обсуждения ключевой ставки» с изложением дискуссии по различным вариантам на заседании 26 апреля. Участники заседания рассматривали как сохранение ключевой ставки на текущем уровне 16%, так и ее повышение на 100 б.п., до 17%.

Особым предметом дискуссии стала оценка степени жесткости денежно-кредитных условий, ее достаточности для снижения инфляции и закрепления на цели. Реальные процентные ставки, рассчитанные с использованием различных показателей инфляционных ожиданий и инфляционного давления, близки к максимальным за период таргетирования инфляции и сохраняются на этих уровнях уже несколько месяцев. При этом участники согласились, что текущие денежно-кредитные условия в целом нельзя назвать чрезмерно жесткими, учитывая динамику кредита в целом и высокую потребительскую и инвестиционную активность.

Собравшиеся отметили, что оценка степени жесткости зависит от суждения относительно уровня нейтральной ставки. Ряд участников предположили, что уровень нейтральной ставки может быть выше, чем актуальная оценка Банка России (2-3% в реальном выражении, 6-7% в номинальном выражении). В этом случае для снижения инфляции к цели могут потребоваться более высокие реальные процентные ставки.

Участники заявили, что, с одной стороны, продолжается ожидаемое ослабление инфляционного давления, а риски со стороны бюджета и внешних условий не реализовались, но сохраняются. С другой стороны, ожидаемого охлаждения потребительского кредитования и потребительской активности не произошло. Напротив, наблюдался дальнейший их рост.

Кроме того, увеличилась жесткость на рынке труда, что может указывать на сохранение значительного положительного разрыва выпуска в экономике и отсутствие признаков его снижения. Таким образом, однозначного суждения о снижении или повышении ключевой ставки сделать пока нельзя.

Большинство участников согласились, что новые проинфляционные сюрпризы со стороны экономической активности требуют дополнительного ужесточения денежно-кредитных условий. По итогам обсуждения было решено ужесточить сигнал о дальнейших действиях Банка России, указав на более продолжительный период поддержания жестких денежно-кредитных условий в экономике,  и не давать направленного сигнала об изменении ключевой ставки на ближайших заседаниях.

Совет директоров Банка России полагает, что это решение обеспечит большую жесткость денежно-кредитных условий, необходимую для снижения инфляции к цели и ее стабилизации вблизи 4% в дальнейшем.

Во всех вариациях базового сценария ЦБ положительный разрыв выпуска постепенно сокращается, что является необходимым условием дальнейшего устойчивого замедления инфляции. Спектр вариаций базового сценария предполагал как возможность начала снижения ключевой ставки во втором полугодии 2024 года, так и сохранение ставки до конца года. Кроме того, был рассмотрен альтернативный сценарий, в котором происходит дальнейшее нарастание напряженности на рынке труда, продолжается или ускоряется рост потребительской, инвестиционной и кредитной активности. Этот альтернативный сценарий для возвращения инфляции к цели потребует повышения ключевой ставки. Большинство участников согласились, что в настоящее время нет оснований рассматривать такой сценарий как базовый.

Банк России исходит из полного покрытия дополнительных расходов, связанных с реализацией Послания Президента Российской Федерации Федеральному Собранию, за счет дополнительных ненефтегазовых доходов. Оценка вклада бюджетной политики в динамику совокупного спроса может быть уточнена после публикации параметров ожидаемых налоговых изменений.

В целом резюме свидетельствует о том, что в экономике сохраняется сильная неопределенность: в оценке ее потенциала и перспектив закрытия положительного разрыва выпуска, устойчивости роста внутреннего спроса и кредитования, сроков нормализации бюджетной политики, усиления или ослабления жесткости рынка труда, изменения внешнеторговых условий. Все это пока не позволяет ЦБ определиться с направленным сигналом ДКП, ограничиваясь тезисами о необходимости более продолжительной жесткости денежно-кредитных условий. В этих условиях единственной возможностью для инвестора в облигации получить сравнимую с банковским депозитом доходность является ориентация на флоатеры — как ОФЗ, так и корпоративные выпуски.